金融监管机构实施重叠上市指导方针后，首次获得例外批准的案例出现。市场关注的焦点是下一个进入重叠上市审查的公司将会是谁。市场上提到正在推进KOSPI上市的索诺国际和正在考虑KOSDAQ上市的Mobius等公司。 根据7月21日金融投资行业的消息，韩国交易所于前一天（20日）批准了德山高金属子公司德山纳普科斯和达山网络子公司DTS的KOSDAQ上市预审。这两家公司是根据金融委员会在本月6日发布的重叠上市指导方针，首次获得一般股东保护程序和经营独立性等认可的案例。 这两家公司均满足指导方针要求的股东同意标准“3%规则”。最大股东及其特殊关系人的表决权仅认可至3%，并且需要表决权行使股东的过半数赞成，以及整体表决权的四分之一以上赞成。德山高金属在5月29日的临时股东大会上，针对子公司上市的议案获得了72.8%的表决权赞成率。以行使表决权的股份计算，赞成率为92.7%。达山网络在6月19日的临时股东大会上以特别决议通过了DTS上市议案，表决权的发行股份总数基准上获得46.5%的赞成率，行使表决权股份基准上则为90.3%。 不仅仅是获得股东同意，这两家公司还在保护股东权益和证明独立性方面下了功夫。德山高金属在推进上市前，曾在母公司董事会进行股东影响评估，并审查了子公司的经营独立性和是否侵害一般股东权益。此外，德山高金属还提出将相当于5%公开发行股票的15万股进行实物分红，并在未来五年内保持10%以上的合并基准分红率的股东回报政策。 虽然通过了加强的重叠上市审查，但预计在大型首次公开募股中，后续案例短期内难以出现。由于一般股东同意和独立性证明等新审查标准的加强，大型企业的子公司正在重新调整上市时间表或谨慎考虑推进时机。 原本被认为会成为重叠上市例外案例的CJ Olive Young和SK Enmove等大型首次公开募股，目前已撤回预审申请。这些企业如果重新推进上市，将需要从企业尽职调查阶段重新开始，并根据企业上市战略重新选择上市主承销商，因此短期内恢复审查的可能性不大。 目前申请预审的重量级首次公开募股候选公司索诺国际，可能不在重叠上市审查的范围内。金融监管机构在指导方针中表示，若子公司先上市后母公司上市，考虑到对子公司企业价值的损害担忧相对较小，因此不适用重叠上市审查标准。索诺国际的关联子公司Trinity航空（持股比例41.95%）和Tway Holdings（46.26%）均为上市公司，但其结构为拥有上市子公司的非上市母公司。 市场普遍认为，在推进KOSDAQ上市的企业中，后续案例出现的可能性较大。代表性公司包括正在推进技术特例上市的Mobius。KOSPI上市公司SJG Sejong持有其25.59%的股份，成为最大股东，因此新重叠上市指导方针的适用性受到关注。 Mobius在审查标准上被评估为同时具备积极因素和变量。在经营独立性方面，Mobius的主营业务是自主移动机器人（AMR）和物流自动化解决方案，与以汽车排气系统零部件为主的SJG Sejong之间的业务重叠性较小。在金融监管机构提出的经营和管理独立性审查标准中，这被视为相对有利的因素。 然而，经营独立性和上市必要性可能成为审查过程中的核心争议点。指导方针要求综合判断股权比例、实质控制关系及经济实体的同一性。如果与母公司之间存在资金借贷或支付担保等财务关联性，可能会影响独立性判断。此外，独立的研发投资和业务扩展所需的资金筹集必要性，以及一般股东保护措施的有效性等，都是重要的评估因素。 Mobius方面表示，最大股东的持股比例并非绝对，且保持独立的经营体系，因而与典型的重叠上市案例性质不同。然而，金融监管机构在此次指导方针中提出将以实质控制关系和股东权益保护为中心进行审查，因此业内普遍认为Mobius可能成为继德山纳普科斯和DTS之后适用新标准的代表案例之一。※ 本报道经人工智能（AI）系统翻译与编辑。

作为韩国风险投资第一代的代表性企业家，南民우达山集团会长对重叠上市原则禁令政策提出了严厉批评。他指出，广泛的重叠上市禁令可能引发“矫角杀牛”的担忧，强调应重新考虑相关政策。南民우会长曾担任本土风险投资协会会长及总统直属青年委员会委员。 南会长在21日达山网络旗下达山DTS的上市审查通过后，通过社交媒体发表了相关言论。韩国交易所于前一天（20日）批准了德山高金属的子公司德山纳普科斯和达山网络的子公司达山DTS的重叠上市。其中，达山DTS是一家制造空气冷却式冷凝器的公司。达山集团于2013年收购了当时属于东洋集团的东洋TIS，并进行了正常化。 南会长表示：“感谢许多人的支持，达山DTS顺利通过了科斯达克上市审查。”他介绍道：“2013年以2300万韩元收购了破产的东洋集团旗下的DTS群山工厂，并将其正常化，现已成为年销售额达1500亿韩元、营业利润达250亿韩元的优质企业。”他还表示：“如果没有集团层面超过500亿韩元的增资和全力支持，这一切都是不可能的。” 同时，南会长对重叠上市原则禁令表示担忧。他指出：“在韩国不良的金融环境中，是否应该批判性地看待共生共赢的集团经营方式，这是值得思考的。”他强调，应该抑制那些将大企业集团的经营方式视为恶魔般的管理外行和伪专家的声音。他认为，忽视了对不良企业投资并艰难培育的努力过程，简单地以“重叠上市是不允许的”进行的监管是不应当的。 他认为：“德山和达山的案例在重叠上市原则禁令上算是避开了，但仍需重新考虑广泛的重叠上市禁令政策。”他强调：“科斯达克市场的改革讨论应更多倾听相关企业及协会的声音。”他指出：“我们必须深思是否会犯下矫角杀牛的错误，这是一个重大问题。” 南会长引用了《道德经》中的“治大国若烹小鲜”来继续批评重叠上市原则禁令等政策。他解释道：“治大国就像烹饪小鱼一样，意味着越是大的国家和组织越需要细心照料，而是应该交给自我管理。”他表示：“虽然这些政策出于保护投资者的良好初衷，但当前的政策似乎正在动摇那些推动我们社会成长和发展的企业及企业家精神，确实需要重新考虑。”

李在明政府原则上禁止上市公司子公司及关联公司的追加上市（重叠上市），仅在特殊情况下允许，这引发了国内企业在未来融资方面将面临困难的担忧。同时，因小股东友好的细则，可能会侵害控股股东的股东权利。 据证券界消息，韩国交易所将很快发布重叠上市禁止指导方针草案及细则，预计将在经过意见征集及金融委员会下属的证券期货委员会的审议后，于7月实施。这是为了具体化政府在3月发布的“母公司重叠上市原则禁止例外允许”的政策。 正在准备关联公司首次公开募股（IPO）的SK集团、HD现代集团、LS集团等企业集团面临紧急情况，所有IPO计划已暂停，正小心翼翼地等待政府的公告。对推迟或取消IPO感到担忧的财务投资者（FI）也加大了资金撤回的压力。 重叠上市禁令是李在明政府为促进国内资本市场现代化和保护小股东的核心政策之一。其目的是防止通过物质分割等方式进行的企业拆分后，母公司股东的股东权利受到损害。过去，LG能源解决方案和Kakao的关联公司相继上市，引发了母公司小股东的不满，政府因此开始制定预防措施。 明治大学经济学教授赵东根表示：“原则上禁止特定公司的业务部门拆分后再上市是保护小投资者的正确做法，过去允许的做法是错误的政策，需要通过修订资本市场法等进一步加强监管。” 然而，也有不少人担心IPO市场的低迷等副作用。实际上，自政府发布公告以来，今年上半年在KOSPI新上市的企业仅有凯银行一家，较去年上半年四家大幅减少。LS易克斯解决方案原计划在今年上半年进行IPO，但因重叠上市争议而撤回了相关计划。 专家们担心，国内企业可能会为了规避重叠上市禁令而退出KOSPI等证券市场。亚洲大学管理学教授王秀峰指出：“如果重叠上市禁令实施，母公司为了最小化资本负担，可能会选择在海外上市而非国内上市，这对国家来说是损失，而且在海外能否获得合理的企业价值评估也令人怀疑。” 预计企业在获取新资金方面也将面临困难。过去，企业通常通过以股份作为担保从FI那里吸引投资，然后在IPO时偿还，但重叠上市被禁止后，这种增长策略将不再可行。 最终，企业将不得不通过主业产生的收益或高利率的公司债券等方式来筹集资金，但主业和新业务都有可能面临共存危机，企业将更不愿意进军新业务。 母公司通过第三方配售增资等方式直接吸引FI投资也被提出作为替代方案。然而，准确评估新业务的价值较为困难，且可能面临小股东因股份稀释而产生的反对声音。 一位要求匿名的学者表示：“（重叠上市禁令）使得关联公司IPO受阻，因财务负担而导致公司债发行困难的企业，最容易选择的选项是增资，但考虑到国内投资者对增资的负面看法，母公司的企业价值可能会比制度实施前更低。” 投资银行界也提到，由于资金回收的不确定性，全球FI可能会加大对韩国的“跳过”现象。相对自由的海外市场将吸引大量资金流入，预计韩国企业在成长阶段将面临不利影响。※ 本报道经人工智能（AI）系统翻译与编辑。

重叠上市禁令的指导方针即将公布。自李在明政府上任以来，资本市场的现代化和提升股东价值成为核心政策任务，金融监管机构也在加快制度整顿的步伐。虽然人们对遏制韩国资本市场长期存在的重叠上市现象充满期待，但也有不少人担心这会抑制企业的投资能力。 如果母公司已经上市，而其盈利子公司再次上市，可能会稀释现有股东的价值。LG能源解决方案上市时，LG化学的股东反对就是一个典型例子。SK、Kakao和POSCO等公司在子公司上市问题上也经历了类似的争议。 金融监管机构加强股东保护措施的初衷是可以理解的。长期以来被提及的“韩国折扣”与小股东权益保护不足密切相关。确实，许多海外投资者对国内企业的治理结构表示质疑。 然而，另一个现实问题也不容忽视。美国和韩国的产业结构截然不同。美国股市以金融、平台、软件和高科技企业为主，初创企业生态系统和风险投资市场也相对成熟。前景良好的企业有多种途径获得成长资金，即使不与母公司分离，也能吸引外部投资。 而韩国则是一个以制造业为主的国家。半导体、电池、未来汽车和机器人等新兴产业大多需要巨额资本投入。从研发到生产设施的建设都需要天文数字的资金。因此，许多企业通过子公司上市来获得成长资金。 实际上，LG能源解决方案通过上市获得的资金用于北美生产基地的扩展和电池技术的开发。SK On也在考虑上市的可能性，以筹集大规模投资资金。最近备受关注的机器人、人工智能（AI）和生物技术等领域，未来也必然需要大规模的资本筹集。 一刀切的重叠上市禁令可能会减少未来业务投资资金的筹集能力，导致在全球竞争激烈的高科技产业中，韩国企业的手脚被束缚。 股东保护与产业竞争力并不是二者择一的问题，两者同样重要。关键在于平衡。 与其无条件禁止，不如采取合理的管控作为现实的替代方案。如果子公司上市不可避免，可以扩大对现有股东的优先配售机会，并加强对母公司股东价值损害的客观验证程序。借鉴美国和日本的做法，强化独立董事会审查和小股东保护措施也是值得考虑的方案。 最重要的是，要警惕监管万能主义。为了消除对特定案例的市场不满，采取对所有重叠上市持否定态度的做法是危险的。在没有考虑到作为制造业主导国家的韩国产业现实的情况下，简单套用海外案例可能会带来新的副作用。 资本市场的目的不仅仅是保护股东。支持企业成长和产业发展也是其重要角色。以提升股东价值为名，切断未来增长动力的根基是不可取的。 重叠上市的指导方针将对未来韩国资本市场和产业竞争力产生不小的影响。金融监管机构需要在恢复市场信任的目标与企业成长的现实之间找到平衡点。正如“过犹不及”所言，过度监管和无序放行都不是解决之道。现在需要的是反映产业现实的精细制度设计，而非没有原则的禁令。 ※ 本报道经人工智能（AI）系统翻译与编辑。